Согласно статистике Банка России по среднемесячным покупкам и продажам ОФЗ в разрезе категорий участников вторичных биржевых торгов, в июле крупнейшими нетто-покупателями стали прочие банки: их покупки выросли с июньских 60,5 миллиарда рублей до 104 миллиардов рублей — максимального уровня за несколько лет. При этом основными продавцами оставались системно значимые кредитные организации и некредитные финансовые организации (управляющие и страховые компании, негосударственные пенсионные фонды) за счет собственных средств — на сумму 57,1 миллиарда рублей и 36,5 миллиарда рублей соответственно. На первичном рынке активность оказалась минимальной: Министерство финансов привлекло всего 9,1 миллиарда рублей, или 0,6% квартального плана в 1,5 триллиона рублей. Одновременно во второй половине июля доходности длинных ОФЗ снижались на фоне уменьшения ключевой ставки Центрального банка на 25 базисных пунктов до 14% и приостановки аукционов Министерства финансов.
Отсутствие предложения Министерства финансов — ключевой фактор стабилизации рынка, однако он носит временный характер. Министерство финансов зарегистрировало два новых выпуска ОФЗ-ПК на общую сумму до 1,5 триллиона рублей, причем даты их размещения будут определены исходя из конъюнктуры. Вопросом для рынка остается не только объем будущих заимствований, но и их структура: большая доля флоатеров (сейчас вблизи 40%) способна ограничить давление на ОФЗ-ПД, тогда как возврат к активным размещениям фиксов будет чувствителен, особенно для длинного участка. Неопределенность также связана с грядущими поправками в бюджет, а именно увеличением программы заимствований на 2026–2028 годы. По нашей оценке, потребность в них составит до 1 триллиона рублей в 2026 году и 2–3 триллиона рублей в 2027–2028 годах, что создает риск давления на длинные ОФЗ после возвращения Министерства финансов на рынок.
Снижение доходностей отражает уменьшение временной премии за неопределенность, а не полную фундаментальную переоценку. Анализ параметров кривой бескупонной доходности Московской биржи показывает, что после июльского пика увеличение долгосрочного уровня ставок по большей части сохранилось: рынок повысил оценку не только ближайшей траектории ключевой ставки, но и долгосрочного уровня ставок и нейтральной ставки. При этом Банк России прямо связывает повышение доходностей в первой половине июля с ускорением текущего роста цен, подорожанием топлива, геополитической напряженностью и бюджетным дефицитом. Соответственно, снижение доходностей длинных ОФЗ будет предопределяться прежде всего параметрами бюджета, оценкой нейтральной ставки и устойчивостью дезинфляции, а не автоматически происходить после каждого уменьшения ключевой ставки.
К концу 2026 года мы ожидаем доходность длинных ОФЗ порядка 15% и более низкие уровни на коротком конце, что оставляет лишь ограниченный потенциал ценового роста с текущих уровней, поэтому основную часть ожидаемой полной доходности должны приносить купон и керри. До конца 2027 года по ОФЗ-ПД мы оцениваем потенциальную полную доходность в 25–35% на длинном участке, по флоатерам — около 18%, по коротким выпускам — до 20%. При этом более существенный ценовой потенциал мы видим уже в 2027 году, по мере снижения ставки Центрального банка к нашему прогнозному уровню 12% на конец 2027 года с 13,5% на конец 2026 года.